În ultimii ani, economistul din mine a fost profund pesimist în ceea ce privește destinul economic pe termen scurt și mediu al lumii dezvoltate, un punct de vedere care este în profund dezacord cu natura mea fundamental optimistă (a se vedea Disonanță cognitivă, la naiba, sunt un optimist pesimist).

Îmi pot imagina foarte bine scenarii catastrofale sau pur și simplu neplăcute pentru următorul deceniu. De fapt, ele reprezintă cel mai probabil rezultat al situației în care ne aflăm. Cu toate acestea, toată această discuție despre răutate m-a făcut să mă întreb dacă nu cumva am putea trece cu vederea rezultatele pozitive. La urma urmei, nu cu mult timp în urmă, în 1979, anunțam sfârșitul civilizației occidentale. Occidentul a suferit două șocuri petroliere. Stagflația era galopantă, cu o inflație și un șomaj de peste 10%. SUA pierduseră Vietnamul, iar cea mai mare parte a Asiei de Sud-Est se afla sub influența sovietică. America Latină a fost guvernată în cea mai mare parte de dictaturi. China era încă extraordinar de săracă după nebuniile Marelui Salt Înainte și ale Revoluției Culturale. În Iran a fost instituită teocrația. Viitorul părea sumbru pentru Occident.

Nimeni nu a prezis epoca de aur în care urma să intrăm, că în următorii 30 de ani va schimba profund și în bine fața umanității. Am asistat la o revoluție a productivității bazată pe tehnologie. Inflația și șomajul au scăzut în mod durabil. Dictaturile au fost înlocuite de democrații în Europa de Est și în America Latină. Integrarea Indiei și a Chinei în economia mondială a dus la cea mai rapidă perioadă de creare de bogăție din istoria omenirii, peste 400 de milioane de oameni ieșind din sărăcie numai în China. În ceea ce privește speranța de viață, mortalitatea infantilă și majoritatea indicatorilor de calitate a vieții, nu a existat niciodată un moment mai bun pentru a fi în viață. Cu toate acestea, dacă trăiești în Europa de Vest, în SUA sau în Japonia în prezent, cu siguranță nu se simte așa. Starea de spirit este mohorâtă, iar perspectivele par a fi sumbre pe aproape toate fronturile.

I.Unde ne aflăm și cum am ajuns aici?

A.Statele Unite ale Americii

Începând cu 1980, recesiunile au fost cauzate în principal de creșterea ratelor dobânzilor de către băncile centrale pentru a evita inflația. Creșterea costului capitalului ar determina companiile și consumatorii să își reducă cheltuielile, împingând economia în recesiune. O combinație între o politică fiscală expansionistă și o politică monetară mai relaxată ar readuce economia pe o traiectorie de creștere condusă de consumul de consum.

Această recesiune, însă, este cu adevărat diferită. Reducerea continuă a ratelor dobânzilor de la abandonarea acordurilor de la Bretton Woods și trecerea la un sistem monetar Fiat a triplat nivelul datoriei personale în raport cu veniturile din Statele Unite. Această creștere alimentată de datorii a luat sfârșit în timpul crizei financiare din 2008, când prețurile activelor, în special cele imobiliare, au scăzut, în timp ce datoriile au rămas la valorile inițiale, declanșând o recesiune a bilanțului.

Confruntate cu spectrul insolvenței, gospodăriile și corporațiile supraîndatorate se concentrează pe refacerea bilanțurilor lor prin reducerea datoriilor. În acest mediu, politica monetară își pierde o mare parte din eficacitate: principala problemă nu este accesul la credite, ci lipsa cererii de împrumuturi. Prin urmare, strategia pe care Fed a aplicat-o ca răspuns la recesiunile economice încă din epoca Greenspan – reducerea ratelor dobânzilor, încurajarea consumatorilor să se împrumute mai mult și sărbătorirea revenirii creșterii PIB-ului bazate pe consum – se întrerupe pe măsură ce actorii economici ajung la limitele capacității lor de a se îndatora mai mult. Având în vedere că toată lumea se concentrează pe reducerea datoriilor, nimeni nu are nevoie să ia mai multe împrumuturi.

Având în vedere lipsa oportunităților de creștere fără acoperire, creșterea normală nu va fi reluată până când economia nu se va reduce din gradul de îndatorare. Realitatea este că suntem departe de a elimina toate dezechilibrele din economie. De-a lungul ultimilor 2000 de ani, crizele financiare au fost urmate de crize ale datoriilor suverane, deoarece țările au naționalizat datoriile băncilor lor pentru a evita prăbușirea sistemelor bancare. În timp ce își păstrează băncile ca motoare ale creării de credite și ale creșterii economice, țările își pun sub semnul întrebării propria capacitate de a finanța datoriile – ceea ce duce la o criză a datoriilor suverane. De data aceasta nu s-a dovedit a fi diferit. Nu am eliminat efectul de levier; am mutat efectul de levier de la bilanțurile persoanelor fizice și ale companiilor la bilanțul guvernului și, în orice caz, am devenit mai îndatorat, deoarece guvernul s-a împrumutat la un nivel fără precedent.

În plus, dezechilibrele care ne-au adus în criză sunt departe de a fi rezolvate. În mod clar, deficitul guvernului federal nu este sustenabil. Pierderile de locuri de muncă au fost mult mai severe decât în timpul oricărei recesiuni de la cel de-al Doilea Război Mondial încoace, ceea ce a împiedicat cererea de consum. Există o datorie de 1 trilion de dolari în domeniul imobiliar comercial care este sub nivelul apei și care trebuie să fie refinanțată în următorii ani. Douăzeci și cinci la sută dintre gospodării au capitaluri proprii negative în casele lor, ceea ce împiedică mobilitatea pe piața muncii, agravează șomajul și limitează cererea de credite.

Crearea de credite bancare este în continuare stricată. În loc să curățăm bilanțurile băncilor pentru a le permite să înceapă din nou să acorde împrumuturi, avem în esență zombi ambulanți care trebuie să se refacă singuri. Având în vedere că băncile fac bani din diferența dintre ratele pe termen scurt pe care le plătesc titularilor de conturi (în prezent, practic 0%) și rata pe care o percep pentru împrumuturile pe termen lung (de exemplu, creditele ipotecare), mediile cu dobânzi scăzute sunt foarte profitabile pentru ele. Cu toate acestea, va dura ani de zile până când acestea vor câștiga suficient pentru a-și repara bilanțurile în cadrul strategiei actuale.

În general, răspunsul nostru politic a fost greșit. Ne confruntăm cu reduceri fiscale pe termen scurt la toate nivelurile – federal, de stat și municipal, într-un moment de slăbiciune economică, fără a aborda perspectivele noastre fiscale pe termen lung.

În ultimul deceniu, am asistat la o alocare greșită uriașă a capitalului, o parte disproporționat de mare fiind alocată sectorului imobiliar. Aceasta nu este o investiție care să ducă la creșterea productivității, creatorul suprem de bogăție pe termen lung. Având în vedere că declinul prețurilor la imobilele rezidențiale a fost cauza principală a crizei, administrația Obama pare hotărâtă să limiteze presiunea în jos asupra prețurilor prin refacerea sectorului imobiliar printr-o combinație de măsuri, cum ar fi creditele fiscale pentru primii cumpărători și încurajarea Fed de a menține ratele dobânzilor la niveluri minime record.

Soluția pentru spargerea unei bule nu este să refolosiți bula respectivă! Așa cum am scris într-un articol anterior(Whodunit?), au existat mai multe cauze pentru bula imobiliară. Unul dintre acestea a fost menținerea ratelor dobânzilor la un nivel prea scăzut, prea mult timp, ceea ce a dus la asumarea unui risc prea mare în căutarea randamentului și a contribuit la umflarea bulei. Încercarea de a relansa sectorul imobiliar nu va face decât să continue alocarea neproductivă a capitalului și să întârzie atingerea echilibrului pieței.

În timp ce SUA au încă privilegiul de a fi moneda de rezervă, pot tipări bani pentru a-și îndeplini obligațiile. Cu toate acestea, nu poți să îți tipărești drumul spre prosperitate! Imprimarea va duce în cele din urmă la devalorizarea dolarului. În timp ce inflația nu reprezintă o amenințare pe termen scurt, având în vedere presiunile deflaționiste asupra economiei, deprecierea dolarului este foarte probabilă pe termen mediu și lung, cu excepția cazului în care SUA își abordează perspectivele fiscale. (În mod ironic, este probabil ca dolarul să se aprecieze pe termen scurt, într-o fugă către cea mai sigură dintre alternativele proaste, având în vedere problemele economice mai profunde din zona euro).

Dacă factorii de decizie politică japonezi ar trebui să refacă deciziile pe care le-au luat în ultimii 20 de ani, probabil că s-ar concentra mai repede pe curățarea bilanțurilor bancare. Ar fi fost mai atenți la cheltuielile pe care le-au făcut pentru a susține economia și ar fi început să lucreze mai devreme la abordarea perspectivelor fiscale pe termen lung.

B.Europa

Europa se confruntă cu multe dintre aceleași probleme la o scară mai mare și mai urgentă decât SUA. Diferența esențială este că Europa nu dispune de aceleași instrumente pentru a aborda problema. Așa cum am prezis într-un articol anterior(Este criza din zona euro intenționată?), o uniune monetară fără o uniune fiscală, fără mobilitate a forței de muncă între țări și fără o cămașă de forță de muncă fiscală prociclică este inevitabil să ducă la o criză.

La începutul anilor ’90, în contextul în care multe țări europene se străduiau să își mențină competitivitatea într-o economie tot mai globalizată, elitele politice europene au dus o campanie de succes pentru adoptarea unei Uniuni Monetare Europene (UEM), cu o monedă comună în centrul acesteia. La baza tratatelor care au creat în mod oficial UEM au stat o serie de acorduri implicite între fondatorii acesteia. Noua monedă europeană ar urma să fie inspirată din Deutschemark-ul german și ar fi gestionată de o bancă centrală europeană inspirată din Bundesbank-ul german. Pentru a asigura supraviețuirea monedei comune între diversele state membre, țările care aderă la Uniune ar trebui să se străduiască să își armonizeze politicile fiscale și să respecte o disciplină bugetară strictă (așa cum se prevede în normele Tratatului de la Maastricht și în Pactul de stabilitate și creștere). Împreună, aceste măsuri ar permite țărilor membre să se bucure de costuri de împrumut semnificativ mai mici, apropiate de cele ale Germaniei. Iar într-un ciclu virtuos, aceste costuri mai mici ale împrumuturilor ar promova creșterea economică – oferind statelor mai slabe semnatare ale UEM spațiu de manevră pentru a întreprinde reformele structurale și pentru a restrânge restricțiile fiscale de care ar avea nevoie pentru a rămâne membri cu statut de membru cu drepturi depline pe termen lung.

Cum s-a concretizat această viziune? Costurile împrumuturilor suverane ale statelor membre ale UEM s-au prăbușit de fapt și au convergent spre obligațiunile germane. Desigur, aceste costuri mai mici ale împrumuturilor au stimulat un deceniu de creștere economică în întreaga Europă, alimentată de credite. Dar, în loc să folosească această perioadă de boom pentru a efectua reparațiile economice necesare, țările UEM și-au cheltuit dividendele creșterii pe diverse excese. În Spania și Irlanda, excesele au luat forma unor bule masive în sectorul imobiliar privat. În Grecia, Portugalia, Italia, Belgia și Franța, acestea s-au manifestat printr-o continuă risipă fiscală, care a dus la o creștere a ponderii datoriei publice în PIB. În mod semnificativ, niciun membru al UEM, cu excepția Germaniei, nu a profitat de perioada bună pentru a adopta măsuri dificile care să-i îmbunătățească competitivitatea (de exemplu, reduceri ale salariilor nominale, creșterea timpului de lucru etc.). Într-adevăr, în mod simbolic, direcția în care s-a îndreptat Europa a fost mai bine surprinsă de decizia Franței, în anul 2000, de a vota o săptămână de lucru de 35 de ore.

Jim Rogers a remarcat în mod faimos că bulele durează întotdeauna mult mai mult decât se crede că vor dura. Până în 2008, la zece ani de la lansarea monedei euro, diferențele de credit suveran între semnatarii UEM au început să se diferențieze încet, când, pe fondul crizei financiare mondiale, s-a realizat că membrii periferici ai uniunii monetare nu făcuseră nimic pentru a-și îmbunătăți competitivitatea economică, în timp ce profilurile de îndatorare ale acestora se slăbiseră considerabil. În noiembrie 2009, s-a produs o schimbare importantă, odată cu dezvăluirea faptului că Grecia a prezentat în mod eronat statisticile economice oficiale pentru a ascunde adevăratul nivel al împrumuturilor sale. Într-o singură zi, estimarea deficitului anual al Greciei s-a schimbat de la 6,7% la 12,7% din PIB, iar raportul dintre datoria totală și PIB de la 115% la 127%. În mai 2010, Europa a orchestrat primul său plan de salvare a datoriei Greciei, acordând împrumuturi în valoare de 110 miliarde de euro în schimbul asigurărilor că țara va aplica măsuri stricte de austeritate pentru a-și reduce deficitul la mai puțin de 3% din PIB până în 2014. În primăvara anului 2011, în condițiile în care Grecia continua să nu atingă obiectivele de austeritate prevăzute în planul de salvare din mai 2010 și în condițiile în care revenirea pe piețele de capital pentru rostogolirea datoriei grecești era imposibilă, a devenit clar că autoritățile europene vor trebui să recurgă la un al doilea plan de salvare, în caz contrar riscând să se ajungă la rezultate dezordonate.

Poate că nu am fi fost în situația în care ne aflăm dacă liderii europeni ar fi recunoscut în 2009 că Grecia era în faliment și ar fi organizat un proces de neplată a datoriei care a redus raportul datorie/PIB la 50 %, cu impunerea de reforme structurale pentru a se asigura că Grecia nu va ajunge din nou în aceeași situație. În schimb, Europa a tratat o problemă de solvabilitate ca pe o problemă de lichiditate pentru a promova iluzia că nicio țară europeană nu va fi lăsată în incapacitate de plată. Acest lucru nu numai că a dus proverbiala problemă mai departe, dar a făcut-o mult mai grea și mai greu de rezolvat în viitor. În cele din urmă, totul a fost în zadar, deoarece liderii europeni au recunoscut că Grecia trebuie să își restructureze datoria. Cu toate acestea, s-a renunțat la prea puține datorii, ceea ce nu a ajutat în mod fundamental Grecia, dar a spulberat iluzia că nicio țară europeană nu va fi lăsată să intre în incapacitate de plată. La fel ca în cazul crizei din SUA, care a început odată ce a fost spulberată iluzia că prețurile imobiliarelor nu pot scădea, spulberarea acestei iluzii că țările europene nu pot intra în incapacitate de plată a extins criza de la Grecia și țările care “seamănă” cel mai mult cu aceasta, Portugalia și Irlanda, la Spania și Italia.

Duminică, 10 iulie 2011, Financial Times a relatat că factorii de decizie politică europeni au decis, într-o mișcare de frondă, că nu poate fi evitată o incapacitate de plată selectivă în Grecia. Deținătorii din sectorul privat de obligațiuni suverane grecești ar trebui să accepte “marje de ajustare” pentru obligațiunile lor, ca parte a celui de-al doilea pachet de salvare pe care autoritățile europene îl vor acorda Greciei. Dintr-o singură lovitură, garanția implicită a UEM – că niciun membru nu va fi lăsat să intre în incapacitate de plată – s-a dovedit a fi falsă.

Importanța acestei evoluții este greu de supraestimat. A fost nevoie ca piața să stabilească din nou prețul unei prime de risc pentru fiecare țară din zona euro și ca diferențele de risc suveran să revină cel puțin la nivelul de dinaintea UEM (“cel puțin”, deoarece membrii sunt astăzi mult mai îndatorați). Convergența către obligațiunile germane, care a permis tuturor celorlalți membri ai UEM să se bucure de costuri de împrumut atât de scăzute timp de ani de zile, trebuie acum să se destrame în mod necesar. Aici se află explicația pentru motivul pentru care marjele de dobândă ale Italiei, care s-au tranzacționat într-un interval stabil pe parcursul etapelor anterioare ale crizei europene, în ciuda raportului datorie/PIB de 120%, au explodat brusc – cu costuri de împrumut pe 10 ani care au depășit 6% – la 11 iulie 2011, prima zi de tranzacționare după articolul din Financial Times. Cu câteva luni înainte de acest moment, președintele BCE, Trichet, a încercat să evite rezultatul relatat de FT, insistând ca niciunui membru al zonei euro să nu i se permită să intre în incapacitate de plată, nici măcar “selectiv”. A pierdut lupta în fața cancelarului Merkel. Nu există cale de întoarcere.

Deficitul bugetar al unei țări devine, de obicei, nesustenabil atunci când rata dobânzii pe termen lung a datoriei sale depășește rata de creștere a PIB-ului pe termen lung. În astfel de circumstanțe, o țară nu poate atinge viteza de evadare necesară pentru a ieși din această problemă și, în schimb, cade în ceea ce George Soros a numit “spirala morții”. Teoretic, poate scăpa de aritmetica spiralei morții dacă înregistrează ani de zile excedente bugetare primare susținute, dar aceasta este o șmecherie pe care niciun suveran foarte îndatorat nu a reușit să o realizeze în timpurile moderne. Politica de austeritate tinde să fie prea dură. În plus, pentru acele câteva țări care doresc să o încerce cu adevărat, austeritatea vine în general prea târziu, ducând la deficite și datorii mai mari, deoarece impactul său asupra creșterii economice depășește beneficiile reducerilor de cheltuieli. Opțiunile rămase sunt neîndeplinirea obligațiilor de plată, restructurarea sau inflația – o formă camuflată de neîndeplinire a obligațiilor de plată.

Italia este a șaptea economie a lumii și a treia din zona euro, după Germania și Franța. După cum s-a menționat, raportul dintre datoria publică și PIB este în prezent de 120%. În ultimul deceniu, rata de creștere a PIB-ului real al țării a fost în medie mai mică de 1% pe an, în timp ce creșterea PIB-ului nominal a fost în medie de 2,9% pe an. În afară de articolele de marochinărie fină, de moda de înaltă ținută și de bucătăria sa, Italia este, de asemenea, bine cunoscută pentru sindicatele care rivalizează cu cele din Marea Britanie dinainte de Thatcher și pentru o cultură a evaziunii fiscale care rivalizează cu cea a Greciei. Pentru o țară cu nivelul de îndatorare, profilul de creștere și rezistența la reformele economice structurale ale Italiei, un deficit fiscal care este abia sustenabil, finanțându-se în apropierea burselor germane, devine o finanțare nesustenabilă la 5 – 6%.

Sprijinul de lichiditate din partea BCE sau a Fondului european de stabilitate financiară (FESF) poate oferi un bandaj, dar nu poate remedia ceea ce este în esență o problemă de solvabilitate. Italia se află acum într-o situație asemănătoare cu cea a unui debitor subprime sau Alt-A care a contractat un împrumut cu dobândă variabilă, cu dobândă unică, pe care și-l putea permite la rata “teaser” într-un mediu în care prețurile caselor erau în creștere, dar pe care nu și-l mai poate permite odată ce împrumutul se restabilește, iar capitalul propriu al casei este sub apă. Această bombă a datoriilor care ticăie este relevanța finală a deciziei de a permite o incapacitate de plată selectivă în cazul Greciei, care este mult mai mică: prin spargerea mitului conform căruia nu pot exista incapacități de plată în UEM și prin forțarea pieței să reevalueze riscul de credit suveran în întreaga Europă, decizia de a “lăsa Grecia să plece” a ridicat costurile de împrumut pentru alte economii europene periferice, în special pentru Italia, la niveluri care le fac imposibilă rambursarea datoriilor. Deoarece, după intrarea în incapacitate de plată a Greciei, restul economiilor periferice ale Europei se confruntă cu costuri de finanțare pe termen lung care depășesc potențialul de creștere a PIB-ului lor, intrarea în incapacitate de plată sau restructurarea a devenit inevitabilă pentru acestea.

Abordarea actuală de rezolvare a problemei nu face decât să prelungească durerea și să o agraveze în viitor. Problema este că nu există voință politică pentru a face ceea ce este necesar. Cu excepția recentelor alegeri din Grecia, cei în funcție, cum ar fi Sarkozy, au fost în mod repetat înlăturați din funcție. Partidele populiste antieuropene câștigă voturi în toată Europa. În Grecia și Italia există o revoltă împotriva austerității chiar înainte ca oricare dintre cele mai severe programe de austeritate să intre în vigoare.

Pentru cei care sunt optimiști în ceea ce privește perspectivele unității fiscale europene, istoria americană oferă un contrapunct edificator. În anii 1790, după Războiul de Independență și formarea Statelor Unite, secretarul Trezoreriei, Alexander Hamilton, a trebuit să ducă o campanie istovitoare înainte de a reuși să creeze o obligațiune federală pentru a contribui la reducerea datoriilor de război nesustenabile ale statelor individuale. Propunerea lui Hamilton a fost respinsă de cinci ori de către Camera Reprezentanților înainte de a se impune în cele din urmă. Ne putem doar imagina ce fel de ravagii ar fi provocat acest lucru pe piețele de capital complexe și cu grad ridicat de îndatorare de astăzi. Două secole mai târziu, unul dintre succesorii lui Hamilton, secretarul Trezoreriei, Hank Paulson, s-a confruntat cu o luptă la fel de precară pentru a convinge Congresul să aprobe planul de salvare de urgență TARP a sistemului financiar american, pe fondul celei mai grave crize economice de după Marea Depresiune. Puțini își amintesc că Congresul a respins de fapt cererea lui Paulson prima dată când a cerut-o. A fost nevoie de o nouă scădere de 7% a pieței bursiere și de un al doilea apel privat, adresat direct de Paulson președintelui Camerei Reprezentanților, Nancy Pelosi, înainte ca Congresul să aprobe TARP. Aceste episoade evidențiază cât de dificil este să se efectueze transferuri fiscale majore chiar și într-o singură națiune care are deja un regim politic comun, o trezorerie comună și o limbă comună – o națiune în care motto-ul care apare pe monedă este E Pluribus Unum, din mulți unul.

Dar Europa nu are un E Pluribus Unum. UEM este formată din 17 state-națiuni distincte, care nu au un regim politic comun, nu au o trezorerie comună și nu au o limbă comună. În cea mai mare parte a ultimelor șase secole, popoarele care au locuit în geografia Europei au fost implicate în războaie în serie. În acest context, epoca de liniște relativă de după cel de-al Doilea Război Mondial în Europa este o anomalie istorică, nu o normă. Liderii politici, de la Napoleon la Hitler și mai departe, au visat să unifice Europa sub o viziune sau alta. Nu am paria că persoane precum Jean-Claude Trichet și Angela Merkel vor reuși acolo unde ceilalți au eșuat. Alegătorii de pe continent par să aibă alte planuri.

În acest moment, austeritatea nu face decât să agraveze problemele legate de datorie. După cum demonstrează cazul Greciei, țările din nordul Europei (în frunte cu Germania), BCE și FMI au insistat asupra unor măsuri de austeritate fiscală severe și imediate ca o condiție prealabilă pentru a ajuta PIIG-urile să evite intrarea în incapacitate de plată. Acest medicament anti-keynesian este practic sigur că va agrava criza datoriilor, nu că o va îmbunătăți. Motivul este simplu: toate economiile PIIG sunt acum mult sub “viteza de staționare”, adică viteza la care austeritatea produce deficite mai mari, deoarece impactul negativ asupra creșterii economice depășește efectele reducerilor de cheltuieli. Pentru ca austeritatea să funcționeze, aceasta trebuie să înceapă într-un moment în care economiile periferice ale Europei cresc cu rate nominale de ~4 – 5% pe an. Astfel de rate de creștere ar oferi un amortizor suficient de mare pentru a permite reducerea cheltuielilor fără a duce la o recesiune care nu ar face decât să crească deficitele și ratele de îndatorare. Bineînțeles, creșterea nominală în țările în cauză este de la zero la negativă. În mod contra-intuitiv, ceea ce au nevoie PIIG-urile pe termen scurt este un stimulent însoțit de reforme structurale pentru a-și spori competitivitatea și a contribui la susținerea creșterii. În schimb, austeritatea care le este impusă va produce probabil exact opusul rezultatului scontat, exacerbând în același timp animozitatea dintre alegătorii din sudul și nordul Europei. Riscăm dizolvarea centrului politic în Europa. Ascensiunea partidelor de extremă stânga, precum Syriza, și a partidelor de extremă dreapta, precum Frontul Național, ar putea pune capăt Europei așa cum o cunoaștem. Europa s-ar confrunta cu o altă criză gravă dacă Monti ar cădea în Italia fără ca nimeni să îl înlocuiască.

În plus, niciuna dintre “soluțiile” discutate nu abordează cauzele profunde ale problemelor Europei. Albert Einstein a remarcat că “nu poți rezolva o problemă cu tipul de gândire care a creat-o”. La rădăcină, Europa suferă de trei probleme economice structurale: (a) o datorie suverană prea mare, (b) lipsa de competitivitate în multe dintre țările sale periferice, precum și în cele centrale și (c) o slabă potrivire reală cu condițiile optime ale unei uniuni monetare. Niciuna dintre “soluțiile” despre care vorbesc politicienii sau marile instituții media nu se apropie de abordarea acestor probleme. În schimb, toate acestea exemplifică tipul de gândire care a creat problemele în primul rând. Extinderea FESF? Acest lucru nu face nimic pentru a ameliora problemele de fond și ar putea chiar să le agraveze dacă fondurile de salvare se adaugă la datoriile existente ale PIIG-urilor și/sau să stimuleze deținătorii de datorii existente. Adoptarea de euroobligațiuni? Acest lucru este, de asemenea, ortogonal cu problemele de fond și, de asemenea, riscă să înrăutățească deznodământul final prin răspândirea contagiunii datoriilor la cele mai puternice bilanțuri rămase în Europa, Germania și Franța. Să impunem austeritate fiscală imediată? Acest lucru ni se pare asemănător cu practica medievală de a sângera pacienții bolnavi într-o găleată pentru a-i “scăpa” de bolile lor. Până când liderii politici nu vor începe să propună soluții care să abordeze cauzele profunde – de exemplu, un program de obligațiuni Brady adaptat la Europa, iertarea datoriilor, angajarea în discuții cu alegătorii pentru a prezenta argumente în favoarea reformelor structurale – criza va persista.

C.Consecințele unei ieșiri a Greciei din zona euro ar putea fi mai grave decât se bănuiește.

În cazul în care Grecia ar ieși din zona euro și ar reintroduce drahma, aceasta ar scădea probabil cu 50% la introducerea ei, iar PIB-ul nominal al Greciei ar scădea probabil cu o valoare similară. Băncile și companiile grecești cu obligații în euro, dar cu venituri în drahme ar intra în incapacitate de plată. Având în vedere interdependența sistemului bancar global, orice bancă care are o urmă de datorie grecească ar putea fi în curând izolată de creditul global, ceea ce ar crea un îngheț global al creditului. De fapt, ar fi ca și cum s-ar fi întâmplat după Lehman Brothers în 2008 – de zece ori mai mult, deoarece o astfel de criză ar lovi într-un moment în care economia globală și bilanțurile guvernamentale sunt foarte slabe. După ce au aruncat totul în ultima criză, inclusiv chiuveta din bucătărie, nu prea mai au ce face! Numai această înghețare a creditelor ar putea duce la intrarea în incapacitate de plată a Portugaliei, Spaniei, Italiei și Greciei. Dar, din nou, o criză bancară în aceste țări, în care oamenii își retrag euro din bănci pentru a evita riscul unei deprecieri forțate, ar putea foarte bine să determine băncile din aceste țări și, prin urmare, țările însele să intre primele în incapacitate de plată.

Acest lucru nu înseamnă că o ieșire a Greciei ar duce inevitabil la o înghețare globală a creditelor și că aceasta s-ar extinde automat la Portugalia, Spania, Italia etc. Cu toate acestea, pentru a împiedica acest lucru, BCE ar trebui să inunde rapid și decisiv aceste piețe cu lichiditate nelimitată și să ofere o asigurare generală a depozitelor pentru a preveni fuga băncilor.

De asemenea, nu este clar dacă o ieșire a Greciei ar fi în beneficiul grecilor pe termen lung. Dacă ar fi însoțită de reforme structurale și fiscale fundamentale, competitivitatea reînnoită ar plasa țara pe o traiectorie de creștere durabilă. Cu toate acestea, având în vedere starea de spirit actuală din Grecia, cel mai probabil, beneficiile deprecierii vor fi umflate. După câțiva ani de creștere nominală a PIB-ului, Grecia ar fi din nou necompetitivă, dar probabil cu un PIB cu 20% mai mic decât cel actual.

D.Alte considerații: Provocări la adresa democrației, creșterii și stabilității globale
Mai rău, dincolo de potențiala stagnare și prăbușire economică cu care se confruntă lumea din cauza procesului de reducere a gradului de îndatorare, Occidentul se confruntă cu alte mari provocări economice și neeconomice.

II. Experimentul gândirii optimiste

Acest context este deprimant și, în orice caz, oferă o imagine mai pesimistă decât opinia generală. Cei mai mulți experți se așteaptă să avem câțiva ani de creștere economică sub așteptări asemănătoare cu cea din Japonia și un nivel ridicat al șomajului, dar atribuie doar o mică probabilitate riscului unei recesiuni severe cu dublă scădere (cel mai probabil cauzată de criza euro). Chiar dacă politicienii europeni au făcut prea puțin și prea târziu până acum, pariul pare să fie că, puși cu spatele la zid, atunci când se vor confrunta cu potențiala dispariție a monedei euro, vor face ceea ce trebuie. Eu atribui o probabilitate mult mai mare unei recesiuni mai severe – să spunem 35% – deoarece amploarea problemei, nemulțumirea alegătorilor, slăbiciunea globală a bilanțurilor suverane și riscul de contagiune prin interconectarea sistemului financiar global ne expun la “accidente”.

Cu toate acestea, scenariul pesimist nu este prestabilit. În prezent, nimeni nu ia în considerare în mod serios scenariul optimist – atât în ceea ce privește ceea ce poate merge bine pe termen scurt, cât și modul în care tendințele pozitive pe termen lung vor depăși în cele din urmă vânturile economice actuale. În timp ce eu atribui o probabilitate de numai 5% ca lucrurile să meargă bine în următorii câțiva ani (față de mai puțin de 1% pentru consens), pe o scară de peste 10 ani, rezultatul optimist devine cel mai probabil.

A.Există o soluție la criza datoriilor suverane europene

În 1985, națiunile G-5 au orchestrat o intervenție concertată pe piețele valutare pentru a deprecia dolarul american, care, după cum au convenit, devenise supraevaluat după anii Volker într-un mod care afecta economia americană și crea dezechilibre globale grave. Acordul de la Plaza a reușit să devalorizeze dolarul cu ~50% în următorii doi ani, fără a precipita o criză financiară. Problemele din Europa sunt suficient de grave pentru a determina un alt summit global de acest tip. Pentru ca un astfel de summit să fie eficient, ar trebui să includă un acord cu privire la mai multe elemente care nu au ajuns încă în discuțiile principale, inclusiv:

• Iertarea datoriilor, care ar reduce raportul datorie/PIB în PIIG la maximum ~80%.
• O recapitalizare contemporană a băncilor europene și mondiale care să le permită să absoarbă o astfel de iertare a datoriilor.
• Reforme structurale credibile pentru economiile europene necompetitive
• un mecanism pentru ieșirea ordonată din UEM, precum și criterii prestabilite cu privire la ceea ce ar declanșa o astfel de ieșire
• Abținerea măsurilor de austeritate fiscală punitive în economiile periferice până când aceste economii nu au atins nivelurile de creștere nominală convenite în prealabil.

B. Problemele economice actuale sunt mai mult politice decât economice

În timp ce dimensiunile politice ale crizei economice sunt un motiv de îngrijorare pentru mulți, o problemă de voință politică este de fapt mult mai bună decât o problemă de ignoranță: Cel puțin știm ce trebuie făcut. Ceea ce este interesant este că, atunci când aduni un grup de oameni inteligenți și rezonabili în jurul mesei, există un consens larg în ceea ce privește ceea ce ar trebui făcut. În esență, ar trebui să atenuăm reducerea fiscală pe termen scurt și să ne concentrăm pe reformele structurale pe termen lung și pe consolidarea fiscală, care ar include:

C.Revoluția productivității în serviciile publice, sănătate și educație

Dincolo de schimbările de politică menționate mai sus, aplicarea tehnologiei în serviciile publice, în domeniul sănătății și al educației ar putea declanșa o creștere generatoare de productivitate, deoarece ar elibera munca și capitalul alocate greșit. Cheltuielile guvernamentale variază de la 34% din PIB în SUA la 56% în Franța. Cheltuielile cu sănătatea variază de la 9,6% din PIB în Marea Britanie la 17,9% din PIB în SUA. Cheltuielile publice pentru educație variază între 10% și 14% din PIB. În general, între 60% și 75% din economie nu a fost afectată de revoluția productivității.

Mediul actual de austeritate a determinat statele să facă mai puțin cu mai puțin, dar există suficiente exemple globale de utilizare eficientă a tehnologiei pentru a demonstra că putem face mai mult cu mai puțin. De la votul online, declarațiile de impozit online, la procesele competitive de achiziții publice online și până la rezervările online pentru a evita cozile de așteptare, există nenumărate exemple de utilizare posibilă a tehnologiei pentru îmbunătățirea productivității în serviciile publice.

De asemenea, în SUA, cheltuim 236 de miliarde de dolari pentru administrarea și asigurarea de sănătate la un total de 2 trilioane de dolari pentru cheltuielile de sănătate – 11,8% din total și cu 91 de miliarde de dolari mai mult decât se preconiza. O simplă privire asupra numărului de personal administrativ din cabinetele medicale sugerează că ceva nu este în regulă. Sistemul se îneacă în hârțogăraie duplicată, depuneri de asigurări, facturi etc.

Educația este, de asemenea, pregătită pentru reformă. Procesul fundamental de predare K-12, care constă în predarea de către un profesor a unei clase de 20-40 de elevi cu un material de predare în esență uniform, nu s-a schimbat de sute de ani. Având în vedere gama largă de abilități atât a profesorilor, cât și a elevilor, acest lucru creează numeroase neconcordanțe. Avem deja tehnologia necesară pentru ca cei mai buni profesori să predea sute de mii de elevi online, să segmenteze elevii în funcție de aptitudini și să le testeze și monitorizeze în permanență abilitățile. Învățământul superior este în frunte cu multe universități și profesori care oferă cursuri online deschise în masă sau MOOC-uri prin intermediul unor companii precum Udacity și Coursera. Sebastian Thrun a avut 160.000 de studenți care s-au înscris la cursul său de inteligență artificială de pe Udacity. Harvard și M.I.T. s-au asociat recent pentru a oferi cursuri online gratuite. La primul lor curs de Circuite și Electronică s-au înscris 120.000 de studenți, dintre care 10.000 au reușit să treacă de examene. Princeton, Stanford, Universitatea din Michigan și Universitatea din Pennsylvania au oferte similare prin intermediul Coursera.

Ne aflăm în mijlocul unei faze experimentale de învățare a cărei concluzie și implementare globală, atât în învățământul preșcolar și gimnazial, cât și în cel superior, ar putea revoluționa educația așa cum o cunoaștem.

D. Inovarea tehnologică continuă nestingherită

Pe lângă potențialul de creștere pe care îl oferă aplicarea tehnologiilor existente în sectoare care nu le-au adoptat încă, se continuă să se inventeze noi tehnologii. În orice caz, se pare că ritmul se accelerează. Numărul de brevete depuse și acordate s-a dublat din 1995, de la 1 milion și, respectiv, 400.000 la 2 milioane și 900.000 (sursa: OMPI). Adoptarea tehnologiei este mai rapidă ca niciodată.

Din observațiile mele personale, în calitate de operator și investitor în lumea internetului, sectorul internetului este mai dinamic decât a fost vreodată. În întreaga lume se creează mai multe companii nou înființate decât oricând, iar ideile se deplasează mai rapid și mai fluid între țări. După cum a declarat recent Eric Schmidt, președintele Google, în articolul din Business Week It’s Always Sunny in Silicon Valley (Este întotdeauna soare în Silicon Valley): “Trăim într-o bulă, și nu mă refer la o bulă tehnologică sau la o bulă de evaluare. Mă refer la o bulă ca în propria noastră mică lume. Și ce lume este aceasta: Companiile nu pot angaja oameni suficient de repede. Tinerii pot munci din greu și pot face o avere. Casele își păstrează valoarea.” Sectorul tehnologic este, în orice caz, excesiv de spumos în acest moment, deoarece investitorii sunt nerăbdători să investească în tot ceea ce poate genera randament.

În plus, vedem semne timpurii de îmbunătățiri exponențiale în mai multe sectoare, dincolo de internet, ceea ce ne face să sperăm la noi inovații. În biologie, secvențierea genelor este cel mai vizibil exemplu, costurile pentru o secvență a genomului uman scăzând de la 100 de milioane de dolari în 2001 la mai puțin de 10 000 de dolari în 2012 (sursa: Genome.gov). Energia solară înregistrează îmbunătățiri similare, deși mai lente, costurile scăzând de la 5,23 dolari pe watt de vârf în 1993 la 1,27 dolari în 2009 (sursa: EIA.gov). Îmbunătățirile în domeniul imprimării 3D ne pot lăsa să întrezăresc o potențială revoluție în domeniul producției.

Lumea de mâine se inventează astăzi și arată mai bine ca niciodată!

E. Consensul de la Beijing este o iluzie pe termen scurt

F. În locul unei aterizări bruște a Chinei, există potențialul unei surprize pozitive venite din partea Chinei

Am susținut în trecut (What’s going on in China: An introduction to macro-economics) că, în cele din urmă, China va prelua controlul asupra politicii sale monetare și își va lăsa moneda să plutească – nu pentru că unii idioți din SUA cred că acest lucru va rezolva deficitul de cont curent al Statelor Unite, nu va fi așa, ci pentru că este în interesul Chinei să facă acest lucru. Internaționalizarea RMB și deschiderea pieței financiare și a economiei chineze către lume ar fi o forță pozitivă foarte puternică pentru economia globală.

G. Preocupările malthusiene sunt întotdeauna greșite

Preocupările de tip malthusian s-au dovedit a fi greșite de nenumărate ori, deoarece acestea cuprind o viziune statică asupra tehnologiei. Inițial, Malthus a prezis că lumea se va confrunta cu foametea, deoarece populația creștea exponențial, în timp ce producția de alimente creștea geometric, în condițiile în care majoritatea populației lucra în agricultură. 200 de ani mai târziu, mai puțin de 2% din muncitorii din SUA produc atât de multă mâncare încât ne confruntăm cu epidemii de obezitate! În 1972, Clubul de la Roma a publicat lucrarea Limits to Growth (Limitele creșterii), în care se prevedea că creșterea economică nu poate continua la nesfârșit din cauza disponibilității limitate a resurselor naturale, în special a petrolului. În prezent, avem mai multe rezerve cunoscute pentru majoritatea resurselor decât aveam în 1972, în ciuda a 39 de ani de creștere a consumului!

Există potențialul unei surprize uriașe din cauza creșterii explozive a petrolului și gazelor neconvenționale. Este foarte posibil ca SUA să devină primul sau al doilea mare exportator de hidrocarburi în lume în următorii 10 ani. Unii oameni înțeleg acest lucru în ceea ce privește benzina; foarte puțini sunt cei care, în acest moment, își dau seama că acest lucru este valabil și pentru petrol. Leonardo Maugeri – unul dintre cei mai importanți experți mondiali în domeniul petrolului, care a ocupat locul 2 în cadrul supermajorității petroliere italiene ENI timp de mai mulți ani – este unul dintre puținii oameni care a construit și studiat o bază de date globală de tip “bottom-up E&P”, care include exploatările de petrol neconvențional. Tocmai a publicat un studiu care prefigurează această evoluție surprinzătoare. Această tendință ar putea foarte bine să aibă un efect de transformare a economiei americane în ceea ce privește o renaștere a producției americane!

În plus, în secolul XXI vom trece printr-o revoluție energetică. În prezent, energia solară urmează o curbă de îmbunătățire lentă de tipul legii lui Moore, ceea ce sugerează că va fi competitivă din punct de vedere al prețului în decurs de un deceniu, chiar dacă se exclud subvențiile și o taxă pe carbon, și va conduce probabil la un cost marginal al energiei electrice aproape egal cu 0 în 30-50 de ani. Chiar și în absența unei descoperiri în domeniul fuziunii nucleare, care este posibilă în următorii 30 de ani, în special în cadrul proiectelor finanțate de sectorul privat care nu sunt de tip Tokamak, am ajunge probabil să avem o energie “prea ieftină pentru a fi măsurată”. Când se întâmplă acest lucru, este greu de subestimat aplicațiile pe care le va declanșa. Informatica a luat cu adevărat avânt odată ce puterea de calcul a devenit atât de ieftină încât oamenii au putut să o “irosească” și să creeze o varietate nelimitată de aplicații.

Cu o energie practic nelimitată la robinet, temerile legate de lipsa apei dulci devin de domeniul trecutului, deoarece se poate desaliniza apa din oceane. De asemenea, prețurile ridicate ale alimentelor și penuria de alimente vor fi o amintire îndepărtată, deoarece vom avea capacitatea de a cultiva în deșert, dacă vrem cu adevărat.

În plus, costurile ridicate actuale ale materiilor prime și ale energiei creează stimulente pentru ca întreprinderile să inoveze și sunt sigur că vom continua să îmbunătățim randamentul culturilor, eficiența energetică, extracția gazelor naturale, eficiența morilor de vânt și vom găsi nenumărate inovații pe care nici măcar nu le putem concepe astăzi.

III.Concluzie

Având în vedere contextul unei creșteri continue a productivității de la prima revoluție industrială, care a început în 1750, nu pot fi decât optimist în ceea ce privește viitorul pe termen lung. Uneori, această creștere a productivității este contrabalansată, timp de câțiva ani, de probleme economice ciclice sau structurale, dar pe termen lung, ea învinge întotdeauna – atunci când inovarea continuă fără încetare. Totuși, așa cum spunea Keynes, pe termen lung suntem cu toții morți. Ce putem face pentru a ajuta la obținerea de rezultate pozitive mai repede și cu mai puțină durere?

Mai multe tendințe seculare fac ca scenariul optimist să fie probabil pe termen lung. Printre cele mai importante tendințe care favorizează prosperitatea globală și libertatea individuală se numără relația istorică dintre capitalism și creșterea bogăției individuale, care duce la cereri de democrație. În plus, reducerea globală a inegalității veniturilor la nivel mondial distribuie mai larg beneficiile unui standard mai ridicat și, de asemenea, eliberează potențialul uman pe continentele anterior sărace. Revoluția productivității în domeniul serviciilor publice, al asistenței medicale și al educației va permite din ce în ce mai mult guvernelor să ofere servicii mai bune la costuri mai mici. Poate cel mai important, inovația dramatică în curs de desfășurare în domeniul tehnologiei, în special în sectoarele informaționale și biotehnologice, va continua să conducă la descoperiri pe care cu greu ni le putem imagina acum – creând o valoare reală și dovedind că preocupările malthusiene sunt greșite.

Dar scenariul optimist nu se execută de la sine. Pe termen scurt și mediu, liderii trebuie să facă alegeri inteligente și dificile pentru a evita o catastrofă economică internațională care ar putea fi prevenită și pentru a-și stabiliza economiile naționale. Pentru a rezolva criza datoriilor suverane europene, trebuie să existe o iertare a datoriilor care să reducă raportul dintre datorie și PIB în țările PIIG, combinată cu reforme structurale pentru economiile necompetitive și cu recapitalizarea băncilor globale care să le permită să absoarbă o astfel de iertare a datoriilor. Reformatorii trebuie să se opună austerității fiscale punitive, care are un aspect politic atractiv de “duritate”, dar care ucide creșterea economică esențială.

La nivel național, Statele Unite trebuie să depună eforturi pentru a spori eficiența și a asigura accesul egal la oportunități. Printre măsurile cheie pe care SUA ar trebui să le ia se numără simplificarea masivă a codului fiscal, lărgirea bazei de impozitare și reducerea ratelor marginale de impozitare, ceea ce ar crește gradul de conformare și ar reduce costurile de conformare cu miliarde de dolari. Reforma fiscală ar reprezenta ocazia perfectă pentru a elimina subvențiile corporative risipitoare și dăunătoare din punct de vedere economic, în special pentru sectorul agricol. În scopul eficienței și al egalității, ar trebui eliminate toate tarifele și barierele comerciale, inclusiv bariera comercială umană pe care o numim legea imigrației. Imigrația nu creează șomaj. Imigrația extinde bazinul de forță de muncă, deoarece imigranții creează întreprinderi și contribuie la cererea agregată. În cele din urmă, cheltuielile galopante cu asistența medicală – un procent uimitor de 17,9% din PIB – trebuie să fie reduse prin trecerea la asistența medicală preventivă și la o acoperire de asigurare catastrofală, înlocuind sistemul actual de subvenții risipitoare pentru proceduri care nu îmbunătățesc calitatea vieții sau speranța de viață. În cele din urmă, întrucât inovarea se naște dintr-o populație educată, este esențial să se ridice standardele educaționale și, în același timp, să se reformeze finanțarea școlilor, renunțând la mecanismele actuale care consolidează inegalitatea.

Pentru mine, întrebarea nu este dacă trebuie să fim sau nu optimiști. Este mai bine să fim optimiști cu privire la locul în care ne vom afla peste cincizeci de ani decât peste cinci ani. Doar tendințele seculare ar putea să se ocupe pe termen foarte lung. Dar eu sunt un optimist nerăbdător! Deși reducerea gradului de îndatorare va aduce o creștere scăzută și, posibil, o recesiune profundă în următorii ani, nu trebuie să așteptăm zeci de ani pentru un rezultat bun. Putem să ne creăm propriul rezultat bun dacă luăm măsurile corecte acum.

Multe mulțumiri lui Craig Perry, Erez Kalir, Mark Lurie și Amanda Pustilnik pentru contribuțiile lor semnificative și atente la acest articol.