Znaki ostrzegawcze manii rynkowej są wszędzie. Wskaźniki P/E są wysokie i rosną. Bitcoin wzrósł o 300% w ciągu roku. Mamy do czynienia z zalewem IPO SPAC. Ceny nieruchomości szybko rosną poza gęsto zaludnionymi głównymi miastami.

Wskaźnik PE dla indeksu S&P 500

Ceny BTC w ciągu ostatnich 12 miesięcy

Objawy te, wraz z wywołanymi przez handel detaliczny short squeeze’ami, mini-bańkami i zwiększoną zmiennością, są symptomami bańki.

Na pierwszy rzut oka fakt, że znajdujemy się w bańce, może wydawać się zaskakujący, biorąc pod uwagę miliony bezrobotnych lub niedostatecznie zatrudnionych. Jednak podczas pandemii dochód osobisty wzrósł o ponad bilion dolarów ze względu na historyczny poziom rządowych bodźców fiskalnych.

Płace spadły tylko o 43 miliardy dolarów od marca do listopada. Podczas gdy wielu nisko wykwalifikowanych pracowników usług straciło pracę, nie miało to wpływu na lepiej płatne stanowiska zawodowe, a niektóre miejsca pracy wymagające niskich kwalifikacji, takie jak magazyny i sklepy spożywcze, przeżywały boom, co doprowadziło do mniejszych strat niż można było się spodziewać.

Skala rządowych programów wsparcia była bezprecedensowa. Programy ubezpieczeń dla bezrobotnych wpompowały 499 miliardów dolarów do kieszeni Amerykanów. Czeki stymulacyjne o wartości 1200 USD dla większości amerykańskich gospodarstw domowych przyniosły kolejne 276 mld USD. Podsumowując, Amerykanie mieli ponad 1 bilion dolarów więcej dochodu po opodatkowaniu od marca do listopada 2020 r. niż w 2019 r. W rezultacie w 2020 r. liczba wniosków o ogłoszenie upadłości w USA osiągnęła najniższy poziom od 35 lat!

Co więcej, wydatki uznaniowe drastycznie spadły. Wydatki na usługi spadły o 575 mld USD, ponieważ ludzie nie wyjeżdżali na wakacje, do restauracji, kin, obiektów sportowych, na koncerty itp. Podczas gdy Amerykanie wydali nieco więcej na dobra trwałe, ogólne wydatki nadal spadły o 535 miliardów dolarów.

W połączeniu ze wzrostem dochodów osobistych, Amerykanie zaoszczędzili dodatkowe 1,5 biliona dolarów!

Podczas gdy część tej dodatkowej gotówki trafiła na depozyty, spora jej część została również zainwestowana, zawyżając ceny aktywów. Dochodzi do tego zalew płynności uwolniony przez Rezerwę Federalną i jej zobowiązanie do utrzymywania stóp procentowych na poziomie bliskim zera – w rzeczywistości realne stopy procentowe są obecnie poniżej zera.

Wartość cen aktywów powinna być wartością bieżącą netto ich zdyskontowanych przyszłych przepływów pieniężnych.

Stopy procentowe bliskie 0 mogą uzasadniać znacznie wyższe wyceny. Jeśli wierzysz, że stopy procentowe pozostaną blisko 0 na zawsze, obecne wyceny są w rzeczywistości rozsądne. Ja osobiście nie wierzę, że tak się stanie, biorąc pod uwagę, że większość światowych rządów cierpi z powodu pogarszającej się sytuacji fiskalnej spowodowanej niezrównoważonym wzrostem deficytu i zadłużenia.

Nadchodzi dzień rozliczenia, ale może nie nastąpić tak szybko, jak obawiałem się w mojej aktualizacji na koniec roku. Podejrzewam, że zbyt wcześnie rozpłakałem się. Świat pozostanie bardziej zajęty walką z COVID niż konsekwencjami wzrostu zadłużenia publicznego w dającej się przewidzieć przyszłości. Co więcej, oczekiwany wzrost zarówno wydatków prywatnych, jak i publicznych powinien dodatkowo pobudzić gospodarkę.

Stopa oszczędności w Stanach Zjednoczonych wynosiła około 7% przez większość ostatniej dekady. Chociaż spadł z 33% w kwietniu, nadal wynosi około 13%. Podejrzewam, że gdy COVID będzie już za nami, odbędzie się impreza, która zakończy wszystkie imprezy. Ludzie będą podróżować, imprezować i wydawać pieniądze, jakby jutra miało nie być. Jeśli stopa oszczędności powróci do poprzedniego poziomu 7%, będzie to oznaczać dodatkowe 1,2 bln USD wydatków. Do tego dochodzi kolejny pakiet stymulacyjny o wartości 1,9 biliona dolarów, który prawdopodobnie obejmuje 1400 dolarów w płatnościach bezpośrednich, co jeszcze bardziej dolewa oliwy do ognia.

Innymi słowy, myślę, że przed nami jeszcze długa droga, zanim ta bańka pęknie. Podczas bańki technologicznej pisałem, że było oczywiste, że jesteśmy w bańce na wiele lat przed jej pęknięciem. Podobnie, podczas bańki na rynku nieruchomości ostrzegałem wszystkich moich znajomych przed kupowaniem nieruchomości począwszy od 2004 roku. Biorąc pod uwagę okoliczności, bardziej prawdopodobne jest, że znajdziemy się w 1998 lub 1999 roku niż w lutym 2000 roku.

Jak to wszystko się skończy?

Bańki cenowe aktywów mogą pęknąć bez kryzysu finansowego, jak miało to miejsce podczas bańki technologicznej. Nie jesteśmy w stanie powiedzieć, kiedy nastroje inwestorów przestaną być tak optymistyczne jak obecnie i prawdopodobnie nastąpi to po orgii wydatków, której spodziewam się po zakończeniu pandemii COVID.

Nadchodzą jednak kłopoty, biorąc pod uwagę całe zadłużenie rządowe i korporacyjne z tytułu COVID. Jest na to kilka sposobów.

1. Wyrastamy z tego

Nie jest to sytuacja bez precedensu. Podczas I i II wojny światowej dług publiczny gwałtownie wzrósł. Jednak po obu wojnach nastąpił silny wzrost gospodarczy wynikający z silnego popytu konsumpcyjnego i silnych inwestycji. Może się to powtórzyć. Po kilku dekadach stagnacji wzrostu produktywności, możemy być na skraju boomu produktywności. COVID doprowadził do ogromnego wzrostu popularności płatności cyfrowych, telemedycyny, automatyki przemysłowej, edukacji online, handlu elektronicznego i pracy zdalnej. Co więcej, tempo rozwoju szczepionek mRNA daje nadzieję, że w opiece zdrowotnej pojawi się znacznie więcej innowacji.

2. Nadmuchujemy

Stany Zjednoczone wyraźnie starają się również zwiększyć nominalną inflację, aby utrzymać ujemne realne stopy procentowe, co pomaga rządowi w delewarowaniu, tak jak miało to miejsce po 2. wojnie światowej. Realne stopy procentowe są teraz ponownie ujemne.

Amerykańska 5-letnia krzywa rentowności obligacji skarbowych

Biorąc pod uwagę rozmiar bodźców i oczekiwany wzrost popytu, podejrzewam, że uda im się zepchnąć nominalną inflację powyżej 2%, zgodnie z celem Fed.

Należy pamiętać, że taki wynik nie zawsze jest gwarantowany. Japonii nie udało się wywołać inflacji przez większość ostatnich 30 lat pomimo ogromnych wydatków rządowych i luzowania ilościowego. Można również przekroczyć próg i wywołać wysoką inflację, co Zimbabwe pokazało w ciągu ostatnich dwóch dekad.

Idealnym wynikiem byłaby kontrolowana inflacja w przedziale 2-3%.

3. Mamy nadwyżki

Po obu wojnach światowych istniał silny konsensus społeczny i polityczny na rzecz ograniczeń budżetowych i redukcji zadłużenia.

Niemcy zmniejszyły swój stosunek zadłużenia do PKB z 82,4% w 2010 r. do 59,8% w 2019 r. dzięki nadwyżkom.

Podobnie Grecja została zmuszona do osiągania nadwyżek i poprawy swojej rozrzutności w ramach warunków pakietu ratunkowego.

Moja perspektywa na to, co się wydarzy

Stany Zjednoczone nie mają już dyscypliny do prowadzenia nadwyżek, ale mogą utrzymywać deficyty tak długo, jak dolar pozostaje globalną walutą rezerwową. Dzień rozliczenia nadejdzie, ale nie wydaje się, by miał nastąpić w najbliższym czasie, więc zadłużenie USA będzie nadal rosło.

Przez pewien czas obawiałem się, że kolejny kryzys finansowy przybierze formę kryzysu zadłużenia publicznego w jednej z głównych gospodarek, ponieważ inwestorzy obawiali się, że nie będzie jej już stać na pokrycie poziomu zadłużenia, tak jak miało to miejsce w Grecji dekadę temu. Na myśl przychodzą Włochy, których relacja długu do PKB ma przekroczyć 150% w 2021 roku.

Nie jestem już pewien, czy jest to najbardziej prawdopodobny scenariusz. Kryzys euro pokazał, że Europa jest gotowa zrobić wszystko, aby zachować euro i spodziewam się, że tym razem nie będzie inaczej. Choć może dojść do kryzysu zadłużeniowego, prawdopodobnie znajdziemy sposób, by się z niego wydostać.

W rezultacie zastanawiam się, czy zamiast tego kolejny kryzys nie nadejdzie jako kryzys wiary, ale w waluty fiducjarne. Nie sądzę, by stało się to w ciągu najbliższego roku. Nadejdzie jednak dzień rozliczenia, biorąc pod uwagę stale rosnącą podaż pieniądza w połączeniu z niezrównoważonym wzrostem zadłużenia i deficytów w prawie każdym większym kraju na świecie.

Co robić jako jednostki żyjące w tej bańce?

Nie jest jasne, dlaczego i kiedy bańka pęknie, ale istnieje kilka sposobów, aby przygotować się na jej pęknięcie.

Po pierwsze, w tym środowisku nie powinieneś posiadać żadnych obligacji. Rentowności są niesamowicie niskie, a ryzyko niewypłacalności nie jest rekompensowane. Jednocześnie istnieje ryzyko inflacji.

Po drugie, radykalnie zwiększyłbym ilość posiadanej gotówki do 20% lub więcej aktywów. Nie zarabiasz nic na tej gotówce i tracisz wartość inflacyjną. Co więcej, zostałaby ona osłabiona podczas kryzysu waluty fiducjarnej. Jednak posiadanie płynności jest przydatne w innych rodzajach kryzysów, w których ludzie uciekają w bezpieczne miejsce, gdy pękają bańki. Zapewnia bezpieczeństwo, elastyczność i pozwala tanio kupować aktywa. Jednocześnie, w razie potrzeby, możesz wycofać się z gotówki, jeśli inflacja wzrośnie.

Po trzecie, unikaj marży jak zarazy. Podczas gdy inflacja zmniejsza wartość zadłużenia (a kredyty hipoteczne są w porządku), nie chcesz być narażony na wezwania do uzupełnienia depozytu zabezpieczającego, gdy bańka pęknie, a aktywa stracą na wartości. Wielu bogatych ludzi zbankrutowało w ten sposób podczas kryzysu finansowego w latach 2007-2008.

Po czwarte, posiadaj akcje wysokiej jakości. Ich wartość rośnie w środowisku inflacyjnym i zachowują większą wartość, gdy ceny aktywów spadają. Innymi słowy, nie należy cierpieć na FOMO i podążać za najnowszym szałem inwestycyjnym (Bitcoin, Gamestop itp.). Nie oznacza to, że powinieneś koniecznie sprzedać swoje Bitcoiny, jeśli je posiadasz. Jest to forma cyfrowego złota, która może być dobrym zabezpieczeniem przed inflacją, ale nie chciałbym zwiększać swojej pozycji przy obecnych poziomach cen.

Nie należy próbować skracać bańki, ponieważ jak powiedział Keynes: “rynki mogą pozostać irracjonalne dłużej niż ty możesz pozostać wypłacalny”. Lepszym sposobem na grę w bańce jest tworzenie aktywów, takich jak startup technologiczny lub SPAC.

Zauważ, że w moim przypadku nie posiadam nawet akcji. Stosuję strategię “sztangi”, obejmującą wyłącznie gotówkę i wczesne niepłynne startupy technologiczne w rękach prywatnych. Jeśli masz wystarczającą dywersyfikację (czyli ponad 100 inwestycji), aby uwzględnić startupy, które upadają, prywatne startupy technologiczne na wczesnym etapie rozwoju są najlepszą klasą aktywów. Tworzą one wartość dla gospodarki i mogą szybko rosnąć. W związku z tym są one niesamowite zarówno w środowisku inflacyjnym, jak i deflacyjnym.

Zauważ, że mocno różnicuję saldo moich aktywów między gotówką a startupami. Czasami jestem cały w startupach. Czasami utrzymuję duże rezerwy gotówkowe. Obecnie buduję swoje rezerwy gotówkowe, jednocześnie inwestując. Szczególnie podoba mi się arbitraż polegający na sprzedaży przewartościowanych publicznych akcji spółek technologicznych (lub spółek przed IPO) i inwestowaniu w nieco mniej przewartościowane startupy technologiczne na wczesnym etapie rozwoju. Podejrzewam jednak, że posiadanie dużych rezerw gotówkowych przyda się w pewnym momencie w ciągu najbliższych kilku lat.

Powodzenia!